李爱君：稳定币进入法制轨道 全球数字金融治理新起点？

　　文章来源：中国经济时报

　　稳定币监管元年 美国立法冲击波

　　编者按赶在中国香港《稳定币条例》生效前，《指导与建立美国稳定币国家创新法案》被美国国会高效通过，并经总统行政令签署生效。该法案一经出台，立刻受到全球市场高度关注--美国的战略意图何在，是否会加速重构全球资本流动格局，能否推动国际货币规则演进，进而影响全球金融治理体系变革，其背后的区块链等基础设施标准将如何上演大国博弈。对于这些扑朔迷离的问题，中国经济时报约请该领域的专家为读者揭开稳定币的神秘面纱、梳理《美国稳定币法案》对各方影响的逻辑链条。

　　■李爱君

　　稳定币的法律属性不仅决定着其本身的功能和信用，还决定着对其是否监管和监管的机制。

　　稳定币的法律属性

　　目前，实践中以发行主体来分类其稳定币有两种形式：第一种是以国家和地区批准的机构来发行，如依照中国香港《稳定币条例》发行的目前在“监管沙盒”阶段的京东币链；第二种是市场自发发行的，如美国Tether公司发行的USDT、美国Circle公司发行的USDC等。市场自行发行的稳定币，目前也逐步比照法律框架合规化以迎合监管。总体上，稳定币是否是资产基本形成共识，稳定币是一种数字资产、虚拟资产，在理论与实践中已形成共识。

　　美国《引导与建立美元稳定币国家创新法案》（以下简称《美国稳定币法案》）规定，支付稳定币是指“一种数字资产”，而数字资产则指“记录在加密安全分布式账本上的任何数字化价值表示”。然而，稳定币界定为数字资产只能反映出稳定币的资产属性，但并不能确定实践中存在的各类稳定币的法律性质、功能、风险和防范风险的机制。因此，有必要从横向和纵向两个维度在金融和法律体系中对“稳定币”定位。

　　（一）纵向维度：货币演进史中的稳定币

　　从货币发展史视角审视，货币形态经历了从金属货币、纸质货币到电子货币的演进。电子货币是指在电子信息传输网络中、以特定电子信息存在的货币，具体表现为承载价值的电子数据的交换。如今，加密安全分布式账本和区块链等新兴技术从底层重塑了传统货币体系，货币形态进入了数字货币阶段。

　　尽管货币载体不断演变，但其本质功能始终保持不变。通常来说，“货币”需要具有如下四个特征：稀缺性、易分割、易交换、便携性。数字货币是数字技术演进与货币本质属性相结合的产物；是货币形态在数字时代的具体表现形式。它并非凭空产生，而是货币本质不变性与形式可变性共同作用的历史必然。在数字货币形态下，货币以数字形式实现了更高程度的可分割性、交易效率与便携性，完成了对纸质货币的超越。虽然，早期的数字货币（如比特币）的资产价格波动剧烈，难以持续稳定地满足货币的稀缺性要求，但稳定币通过锚定机制有效地缓解了这一局限性。因此，稳定币在特定场景下已具备承担部分货币功能的能力。

　　（二）横向维度：稳定币与传统价值载体的区别

　　横向对比来看，稳定币不同于传统的价值载体。当前获立法认可并被纳入监管的稳定币主要是锚定法定货币的支付稳定币（即法币抵押型稳定币），这种新型工具不同于已有的传统工具。

　　首先，稳定币是支付工具而非投资工具。《美国稳定币法案》明确将合规稳定币命名为“支付稳定币”，并定义为“用作支付或结算手段、且发行方承诺以固定货币价值赎回的数字资产”，不属于“证券”等投资工具的范畴。

　　其次，稳定币不是法定货币或准货币。稳定币缺乏国家信用背书和无限法偿能力，其价值稳定性依赖于发行方托管的抵押资产而非主权信用。从货币层级来看，中国人民银行发行的数字人民币（e-CNY）定位于M0，与流通中的现金等同，是人民币的电子形式；而国际通行准则则将M1称为货币。根据《美国稳定币法案》规定，稳定币的价值锚定对象是M1层级资产，而其本身并非货币。此外，由于稳定币存在法定的T+1赎回机制，其在流动性方面亦与准货币（M2层级资产）有本质区别。稳定币的功能更侧重于交易过程中的价值转移与结算，而非价值储藏。

　　最后，稳定币也不是钱包工具。支付宝、微信作为支付通道的运作机理是：受托保管所有权归属于客户的预付价值，并在客户要求时向银行发起资金调拨指令，其支付过程中没有任何工具成为价值形式的载体。换言之，支付法律关系中的数据电文尚未成为法律意义上的客体。而稳定币作为具有价值尺度功能的、流通于区块链上的数字货币，本质上是一类更加契合数字金融生态的法律客体。

　　（三）稳定币的本质：数字化代币券

　　稳定币实质上是一种数字化的代币券。代币券是指由私营部门发行的、替代现金货币并具有等额购买权利的债权凭证。货币史上常出现新旧形式并存的现象。例如在金属货币向纸质货币演进的过渡期时，欧洲曾广泛流通一种纸质的、由商业银行发行的代币券——银行券（banknote），而发行银行券的银行应保证随时可按面额兑换金币、银币。在主权信用货币体系确立前，银行券作为“私人货币”在支付结算中扮演着重要角色。但因监管缺位，银行券的信息不对称风险、信用风险、挤兑风险等始终无法有效化解，最终导致国家收回银行券的发行权，并被法定纸币所取代。我国的法定货币人民币就是不兑现的银行券。

　　反观稳定币，尤其是支付型稳定币，可以发现许多惊人的相似之处：它高度复现了“私人发行+锚定硬通货+形式超越”的古老发展模式，在新兴的支付场景中代替主流货币承担部分支付手段的职能。可以说，稳定币并非颠覆性的新货币，而是代币券这种特殊的信用工具在数字时代的复兴。以史为鉴，稳定币作为一种数字化的代币券，必须接受严格的监管以保障金融稳定。

　　美元稳定币发行和使用

　　与稳定币法案实施的影响

　　在稳定币的全球格局中，与美元挂钩的稳定币占据了绝对主导地位。有研究指出，目前全球99%以上稳定币发行以美元及其资产为基础，远高于美元在全球支付中48%的占比，以及美元在全球官方外汇储备中58%的占比。2025年7月18日，《美国稳定币法案》正式实施，将美元稳定币正式纳入监管，此举旨在规范市场秩序同时，在深层战略上继续巩固美元霸权并数字化延伸其统治力。正如其通过SWIFT系统主导了传统国际支付规则一样，美国正试图通过对美元稳定币的监管，将其国内法延伸为全球数字金融的“通用条款”，期望形成先发优势，从而在这场关乎未来的国际支付规则和货币体系的话语权博弈中抢占先机。从既定事实来看，美元稳定币发行和使用与《美国稳定币法案》的实施对国际货币体系、国际资本流动以及支付结算规则的影响深远。

　　（一）《美国稳定币法案》对货币市场规则塑造方面的作用不大

　　货币市场是指借贷期限在一年以内的国际短期资金交易场所，大多数货币市场工具的期限小于120天。《美国稳定币法案》严格的储备金要求，意味着数千亿美元规模的稳定币资产池将成为美国国债的稳定买家，短期内将对美国货币市场构成重大利好。但市场需求的短期旺盛，并不能直接转化为规范塑造力，依然需遵守传统货币市场的规则体系。

　　（二）稳定币的发行与交易挑战国际资本流动管理

　　合规的美元稳定币为全球用户提供了一个高效、低成本的美元价值载体，对各国资本项目管理和金融稳定构成挑战，尤其是在那些金融体系不发达或面临强外汇管制、资本管制国家的形势则更为严峻。同时，美元稳定币降低了全球范围内持有和转移美元的门槛，强化美元的网络效应和黏性，长期来看或将进一步巩固美元在全球贸易和储值中的主导地位。国际清算银行（BIS）的研究显示，传统的资本流动管理措施在抑制加密货币的数字交易方面似乎基本无效，有证据表明，某些加密资产的交易量甚至因这些措施的出台而有所增加。

　　（三）稳定币对支付结算规则的影响更为直接，亟须监管回应

　　稳定币最直接、最深刻的冲击体现在支付结算领域。基于区块链的稳定币支付体系，能够实现7×24小时不间断、近乎实时的全球价值转移。这对依赖代理行模式、成本高昂且效率低下的传统跨境支付体系构成了根本性挑战。稳定币是一种全新的、区别于传统价值载体的支付工具。《美国稳定币法案》的实施为以美元稳定币为核心的、全新的金融基础设施的运行提供了法律保障，也在潜移默化中完成对于SWIFT系统的互补，消解各国在跨境支付结算的“去美元化”努力。为避免在未来全球数字经济中被边缘化，我国需要积极应对、主动拥抱变革，对稳定币这种新型支付工具作出适应性的规范调整。

　　金融监管法律与金融

　　发展政策对稳定币的回应

　　面对美元稳定币和其所代表的数字金融浪潮，我国必须在政策与规范层面作出系统性、前瞻性的回应。

　　在理论上，应对传统支付工具监管规则进行重塑与续造。金融稳定委员会（FBS）曾建议对加密货币的监管应遵循“相同业务，相同风险，相同规则”的总体原则，而与底层技术无关。

　　一方面，稳定币在业务特征上类似于支付工具。传统支付工具（如银行卡、第三方支付）的监管以“账户—机构”为抓手，核心围绕机构合规、资金保管、备付金的存管、支付指令真实性和清算系统安全展开。《美国稳定币法案》和香港《稳定币条例》对此均有回应。

　　另一方面，稳定币本质上是一种新型的数字化代币券，具有部分货币职能，因此监管重点也显著区别于传统工具：首先，监管核心从流程控制转向价值支撑，需对稳定币发行方实施严格的储备资产审计与托管要求，确保其承诺的1∶1兑付能力，防范挤兑风险。此外，监管技术从事后报告升级为实时穿透，利用监管科技（Reg Tech）对链上交易进行7×24小时实时监控，实现对其流通、持有和交易模式的穿透式监管，对反洗钱（AML）与反恐融资（CFT）进行更为复杂的监管。

　　实践上，以中国香港《稳定币条例》作为离岸稳定币试点的先声。该条例确立了严格的牌照管理制度，要求所有稳定币发行人、托管人及关键合作伙伴必须获得香港金融管理局（HKMA）的许可。核心监管要求包括：100%储备资产支撑（且必须是高质量、高流动性资产，并由独立持牌托管人托管）、每日可赎回机制、用户实名认证（KYC）、反洗钱/反恐融资（AML/CFT）合规等。中国香港的试点不仅旨在测试离岸人民币稳定币的可行性，更致力于探索跨司法管辖区的监管合作范式，如跨境监管沙盒、信息共享与联合审计机制，为未来全球稳定币监管协调积累经验。同时，中国香港的实践也能有效将创新可能带来的风险隔离在境内主金融体系之外，其成功经验可为内地未来制定全国性稳定币监管框架提供直接的政策参考。

　　在战略上，稳定币监管不应是被动的风险防控，更应成为主动与人民币国际化目标深度协同。尽管中国内地对加密货币及相关活动保持严格禁止的立场，但严监管不代表持续采取禁止的监管姿态，也可以通过“严格限制”的、对金融科技创新损害更小的方式实现监管目的。

　　具体而言，可尝试与数字人民币（e-CNY）协同发展，共创人民币跨境支付生态体系，加速人民币“数字化国际化”。通过成功实践香港的监管制度并探索人民币稳定币标准，我国可积极参与乃至主导全球数字金融治理规则的制定，提升在数字货币领域国际规则制定中的话语权与影响力，应对美元稳定币体系带来的长期挑战。

　　（作者系中国政法大学互联网金融法律研究院院长、教授）

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